Renteverwachting

De laatste maanden is de inflatie in de eurozone sterk gestegen: van -0,3% eind vorig jaar naar 3,4% in september. De stijging komt vooral door de hogere prijzen van energie. Bij het uitstippelen van het monetair beleid laten centrale banken de energieprijzen echter liever buiten beschouwing. Dit omdat deze -net als de voedselprijzen- sterk schommelen en daardoor het zicht op de inflatie op langere termijn belemmeren.

In de jaren zeventig hadden de energieprijzen nog wel veel effect op de langetermijninflatie. Tijdens de oliecrisis steeg deze tot grote hoogte en bleef daar lange tijd hangen. Belangrijk verschil met de jaren zeventig is dat energie destijds een veel groter onderdeel van het consumptiepakket vormde en dat de lonen toen nog gekoppeld waren aan de inflatie, wat tot een haasje-over-effect leidde. Hier komt bij dat werknemers beter georganiseerd waren dan nu en compensatie konden afdwingen in de vorm van een hoger loon.

Maar ook zonder voedsel en energie loopt de inflatie sterk op. De zogenaamde kerninflatie die in december nog op 0,2% stond, bedroeg in september 1,9%. De Europese Centrale Bank  (ECB) moet dus alert zijn. Haar taak is immers te zorgen voor een gematigde inflatie op langere termijn. Als de inflatie te hard dreigt op te lopen, moet de ECB ingrijpen en het monetair beleid verkrappen. Dit kan zij doen door de officiële rentetarieven voor commerciële banken te verhogen (een ingreep die vooral effect heeft op de korte rente), of door minder obligaties aan te kopen (een ingreep die vooral effect op de lange rente sorteert).

Diverse centrale banken besloten recent al het monetair beleid te verkrappen om de inflatiestijging een halt toe te roepen. Die van Nieuw-Zeeland en Noorwegen verhoogden hun officiële rentetarieven. Ook in Het VK en de VS zijn er signalen dat centrale banken het moment van verkrappen naar voren willen halen. Eerder dachten wij dat de Amerikaanse Federal Reserve pas eind 2022 haar officiële rentetarieven zou verhogen. Nu zal dit volgens ons al begin 2022 gebeuren. De mogelijke aanpassingen leiden daar al tot een stijging van de rente, zowel voor leningen met een korte als voor leningen met een lange looptijd.

De Europese Centrale Bank (ECB) daarentegen is terughoudend met het monetair beleid aanpassen. Weliswaar zal zij waarschijnlijk in maart 2022 de aankoop van obligaties vanuit het speciaal voor de coronacrisis ingestelde programma stopzetten, aangezien overheden lockdownmaatregelen kunnen terugdraaien dankzij de hogere vaccinatiegraad en het lagere aantal besmettingen. Maar vermoedelijk zal de ECB deze maatregel compenseren door de aankoop van obligaties uit hoofde van het reguliere aankoopprogramma te verhogen. De eerste renteverhoging kan volgens ons daarna nog jaren op zich laten wachten.

De ECB wil voorkomen dat zij een pril economisch herstel in de kiem smoort. Bovendien is de ECB minder overtuigd van het inflatiegevaar. Het herstel van de wereldeconomie gaat met horten en stoten, doordat productieketens verstoord zijn. Zo draaien sommige fabrieken op halve kracht, omdat de levering van halfgeleiders hapert, een probleem dat vooral de auto-industrie treft. Verder stokken leveranties uit Azië vanwege lokale lockdowns, gebrek aan energie en wereldwijde tekorten aan schepen en zeecontainers.

De ECB gaat ervan uit dat deze verstoringen tijdelijk zijn en dat het opwaartse effect ervan op de inflatie geleidelijk zal afnemen. Zodra dat is gebeurd zullen structurele, inflatiematigende factoren weer de overhand krijgen. Voorbeelden van dat soort structurele factoren zijn de ruime Europese arbeidsmarkt, die een rem zal zetten op de lonen, en de overtollige productiecapaciteit bij bedrijven, die de verleiding om de prijzen te verhogen tempert.

Hoewel de ECB aangeeft dat zij voorlopig pas op de plaats maakt en vasthoudt aan een ruim monetair beleid, zijn beleggers daar nog niet gerust op. Zij twijfelen of de inflatie inderdaad laag blijft en of de ECB haar kruit droog kan houden. Hun twijfels vertalen zich in hogere rentes op staatsleningen, een belangrijke graadmeter voor de hypotheekrente. Zo is de rente op Nederlandse staatsobligaties met een looptijd van tien jaar gestegen van -0,4% begin augustus naar 0% in oktober.

Wij denken dat het oordeel van de ECB over de inflatie juist is, temeer omdat de Chinese economie begint af te koelen. Hoe snel en hard dat gaat, valt op dit moment niet in te schatten. Dit laat onverlet dat het inflatiegevaar afneemt als de vraag in Azië afzwakt. Nu het monetair beleid verkrappen zou het risico vergroten van herhaling van de fout die de ECB bij de financiële crisis maakte. Toen voerde de ECB, zodra het iets beter ging met de economie, renteverhogingen door. Te vroeg bleek achteraf, want bij de uitbraak van de eurocrisis zag zij zich genoodzaakt deze verhogingen snel terug te draaien.

Zodra beleggers ervan overtuigd raken dat de inflatie inderdaad in toom blijft en dat de ECB kan vasthouden aan een ruim monetair beleid, zal de tienjaarsrente op Nederlandse staatsobligaties weer dalen. Dit moment zal nog wel even op zich laten wachten. Daarom houden wij rekening met een rente van -0,1% eind dit jaar en van -0,4% eind volgend jaar. Eerder gingen wij nog uit van respectievelijk -0,5% en -0,5%.

Op de hypotheekrente zullen deze renteschommelingen slechts een bescheiden invloed hebben. Hypotheekverstrekkers zagen de afgelopen maanden hun marges slinken door de rentestijging op kapitaalmarkten. Hun kosten namen toe, terwijl de mogelijkheden om de hypotheektarieven te verhogen beperkt waren vanwege de hevige concurrentie. Om geen marktaandeel te verliezen lieten zij hun hypotheektarieven onveranderd. Ook de komende tijd zal de dreiging van verlies aan marktaandeel het enthousiasme om de hypotheekrente te verhogen temperen.

Toch groeit het risico dat enkele verstrekkers tot kleine renteverhogingen zullen overgaan. Een reden hiervoor is dat banken tegen hogere kosten aanlopen en om nog een andere reden dan de hierboven beschreven rentestijging. DNB heeft besloten dat banken vanaf 2022 meer kapitaal moeten aanhouden als zij hypotheken verstrekken. DNB wilde deze maatregel al eerder doorvoeren, maar zag daar in verband met de coronacrisis vanaf. Nu het beter gaat met de economie en de huizenprijzen hard stijgen, komt de maatregel alsnog.

Tegen deze achtergrond valt een nipte stijging van de rente voor hypotheekleningen met een lange rentevastlooptijd niet uit te sluiten, terwijl de rente op hypotheken met een korte rentevastlooptijd waarschijnlijk laag blijft.